四维图新前装渗透率增幅远超预期 车载导航及服务开始发力

       投资要点

　　市场普遍预期车市低迷和诺基亚销量下滑必会重挫公司高成长性。我们认为公司车载导航业务正步入加速上升期。大客户营销卓有成效带动主营结构优化。假设手机导航业务清零，公司2012年业绩增幅仍有7.58%。保守估计2012年业绩增30.72%。

　　公司垄断优势明确 股东背景强劲和资金实力雄厚是亮点

　　制图及涉密资质认证严格构筑高准入门槛。公司背靠国家测绘局，实际控制方是航天科技集团。公司在基础导航地图数据和开拓行业高端客户上具备天然优势。

　　公司账面现金20.76亿元。2011年收购MapScape，并同上汽信息合资设立上海安悦四维。资金充裕支撑公司跑马圈地车载前装市场，后续资本运作极具想象空间。

　　前装渗透率增幅远超预期 公司车载导航及服务开始发力

　　2011年，国内乘用车消费升级更为明朗，换购需求加速显现。保有量同零售销量有396万台缺口，同比增幅55.9%。B级轿车和suv等高端车型是换购首选。预计2011年前装渗透率9.61%，呈加速上升态势。 公司自2012年起向宝马提供前装导航地图及动态交通信息，潜在市场规模28-36万台，业绩增厚明确。结盟上汽信息成就公司新增长点。上汽战略目标是自主完成Telematics产业配套。2011年上汽系导航装配率12.41%。参照通用将Telematics作为北美车型标配，上汽向战略合作方靠拢是大概率事件。潜在市场规模78万台。 公司收购MapScape并同Nuance合作语音导航目标明确。我们判断奥迪已被公司纳入2012-2013年战略布局。公司垄断德系进口车前装市场值得期待。

　　诺基亚销量下滑引发不确定性 WP7手机发售有望弱化市场悲观预期

　　诺基亚2011年国内销量0.658亿部，同比下降20.2%。导航装配率61.8%，同比上升94.5%。诺基亚中国区销量底线是0.4亿部。受益Lumia 800在欧洲热销，WP7 Marketplace日均新增400款应用，目前已突破6万款Apps。IHS预计2015年WP在智能手机市场份额16.8%。联手三大运营商，Lumia系列将在今年5月登陆国内市场。

　　投资建议及评级

　　公司手机导航业务存在不确定性。我们按3种情景预测：(1) 悲观，剔除诺基亚对公司业绩贡献;(2) 保守，诺基亚销量下滑50%;(3) 中性。我们判断中性情景是大概率事件。预计2011-2013年的EPS分别为0.62，0.86和1.27元，以2012年30倍PE计算，目标价为25.8元，首次给予公司"增持"评级。